Toma nota.../Take note...

Concluyó la reunión de Fondo Monetario Internacional (FMI) de abril de 2016.  Entre los tres principales temas tratados estuvieron: (1) el mediocre crecimiento de la economía global,frágil, desigual y rodeado de preocupaciones y riesgos, los ritmos de crecimiento del PIB y del empleo todavía son insuficientes e insostenibles;(2) la necesidad de impulsan políticas estructurales y fiscales (en la medida de lo posible, compatible con la consolidación fiscal) para apoyar las políticas monetarias no convencionales, así expandir, la tasa de crecimiento de la economía global, tanto en los países avanzados, tal como en los países emergentes y en desarrollo; y (3) lograr una mejor y amplia cooperación multinacional entre los bancos centrales y regionales para momentos similares a un estallido de la crisis financiera del año 2008 mediante el afianzamiento de líneas de créditos recíprocas de los bancos centrales en el contexto de un sistema financiero cada vez más globalizado y sofisticado.

Los tres temas primordiales fueron los mismos de la reunión de FMI de octubre de 2014, sobre que los cuales escribí oportunamente en estas páginas.  Fueron una repetición, con las debidas actualizaciones, pero sin mayores matices nuevos sobre los problemas existentes.

El crecimiento de la economía global ha seguido perdiendo impulso, continúa la nueva normalidad.  El crecimiento es lento y frágil, más débil de lo que el FMI pronosticó recién tres meses en enero.  Será de 3.2 % para el 2016, 1.9 % para las economías avanzadas y 4.1 % para países emergentes y en desarrollo.   Para 2017 el FMI prevé apenas un repunte moderado de 3.5%, también revisado a la baja.

El debilitamiento de las perspectivas de la economía mundial se acrecentó en los últimos seis meses, caracterizado por la desaceleración relativa del crecimiento del PIB de China, la disminución de los precios de las materias primas, especialmente del petróleo, y las perspectivas de empeoramiento de la situación financiera en muchos países (primordialmente de Rusia y Brasil que continúan en severa recesión).  Los mercados emergentes y en desarrollo siguen esperando la recuperación del crecimiento de las economías avanzadas.

La preocupación y riesgo principal es que la baja tasa de crecimiento se prolongue por demasiado tiempoy tenga efectos perjudiciales sobre el tejido y cohesión social y político de muchos países.  Si los agentes económicos tienen las expectativas de que el crecimiento será bajo en el futuro no aumentarán los niveles de inversión y el consumo.  En EEUU la inversión bajó del 8.4% del PIB  en el año 2000 al 6.8% en el 2014; en la eurozona se redujo del 7.5% al 5.7% durante el mismo período.  Esta dinámica perversa constituye un serio obstáculo para una robusta recuperación, especialmente en las economías avanzadas que además luchar con un elevado desempleo, una baja inflación y una baja productividad.  Particularmente, esto ocurre en la eurozona y en Japón,cuyas economías que intentan ejecutar el experimento heterodoxo de utilizar tasas de interés negativas que aun no han retornado el crecimiento ni pleno empleo.  En EEUU, el ritmo de crecimiento del PIB está estancado en 2.4 %, en parte debido al fortalecimiento del dólar.

Hay tres aspectos principales, aunque distintos, relacionados que el nuevo papel del renminbi (RMB) en los mercados financieros internacionales y con el papel de las autoridades públicas chinas.  Su uso como medio de pago internacional; su (libre) convertibilidad y las restricciones y controles existentes a las entradas y salidas de los movimientos de capital en China; y su rol como reserva internacional y la protección y confianza que brinde ante posibles crisis de balanza de pagos.

En el año 2015, las operaciones comerciales en RMB fueron de aproximadamente US$1.700 mil de millones, o una cuarta parte del volumen de comercio externo de China.  Las autoridades chinas ha desarrollado facilidades para convenir las transacciones internacionales transfronterizas en RMB.  Estas facilitadas están ganado fuerza, pero aún son de una escala moderada.  Actualmente, el RMB es la quinta moneda más importante para pagos internacionales (después del dólar, el euro, el yen y la libra esterlina), pero es menor al 3% de los pagos mundiales para el comercio transfronterizo y las transacciones financieras.  China tiene aproximadamente el 13% del PIB mundial (16% si se mide por la paridad de poder adquisitivo) y el 11% del comercio mundial de mercancías.

Después de enfrentan fuertes presiones para evitar la apreciación del RMB durante la crisis financiera (2008-2014), China que sostuvo fija el tasa de cambio en dólares, acumuló RMB por unos US$4.0 millones de millones en reservas internacionales; pero en el verano de 2014 comenzó a enfrentar leves presiones para su depreciación porque China mantuvo una política monetaria más expansionista que EEUU a partir 2008.  Desde el año 2015 a la actualidad, China experimentó una disminución en sus reservas internacionales en RMB a US$3.2 millones de millones en reservas internacionales, porque continuó la política monetaria expansionista, mientras EEUU la detuvo primero y la revertió después.  Así cuando China devaluó el tasa de cambio del RMB en agosto de 2015 (2% de la tasa de nivel con respecto al dólar) permaneció sobrevaluada, es decir, las autoridades no la hicieron suficientemente.

Con la inclusión para octubre de 2016 del RMB en la canasta de monedas internacionales que componen los Derechos Especiales de Giro del FMI, con un peso de 10.9%, lo convertirán en una moneda de reserva global.  Varios bancos centrales están llevando a cabo, o han anunciado planes, para emplear el RMB en su cartera de reservas internacionales. El Banco Popular de China (BPC) ya ha establecido acuerdos de intercambio de divisas con 34 bancos centrales.

China está eliminado gradualmente y en forma selectiva las restricciones y controles a las entradas y salidas de los movimientos de capital.  De facto la cuenta de capital es más abierta, pero todavía permanecen amplios controles y restricciones a los movimientos de capital.  Un tipo de cambio más realista y flexible es necesario para que los movimientos de capital sean más flexibles.  Así China se enfrenta dos grandes desafíos del política interna que influirán el papel del RMB como reserva internacional: determinar una tasa de cambio más realista y flexible compatible sobre el equilibrio y la sostenibilidad del alto crecimiento económico de China y a la vez influir sobre los inversores en RMR para que confíen en el compromiso de conservar una inflación baja, niveles sostenibles de deuda pública e ir eliminando las restricciones y controles a los movimientos de capitales.

Justo a fínales del año 2015 cuando había comenzado a ganar bastante asentimiento que las economías avanzadas (EEUU, la eurozona, Japón, Reino Unido) han entrando en una situación de “nueva normalidad” económica: con un bajo y lento crecimiento del PIB con tendencias deflacionarias, impulsados por las políticas monetarias no convencionales (es decir, con súper bajas interés cercanas a 0 % y con la flexibilidad cuantitativa), se expusieron serias dudas sobre su inapropiada continuidad y viabilidad.

Concretamente el afamado financista El-Erian señala en su reciente libro The Only Game in Town: Central Banks, Instability, and Avoiding the Next Collapse(El único juego: los bancos centrales, la inestabilidad y la necesidad de evitar el próximo colapso), la “nueva normalidad” económica se fundamenta en las crecientes tensiones, contradicciones y distorsiones económicas basadas en la excesiva dependencia en las limitadas políticas monetarias no convencionales.   Así las economías avanzadas enfrentan una encrucijada económica y financiera cuya dirección futura dependerá de cómo se actúe con decisiones de política económica clave porque la actual “nueva normalidad” y la política monetaria no convencional no generan las inversiones y consumos necesarios y son, por tanto, marcadamente insuficientes e insostenibles.

A principios de 2009, prácticamente nadie se referencia a la “nueva normalidad”.  Por supuesto, la crisis financiera global que estalló hacía unos cuantos meses antes generó gran desorden en todo el mundo: la contracción de la producción, el aumento del desempleo y el trastorno del comercio global.  La disfunción era evidente incluso en los segmentos más estables y sofisticados de los mercados financieros internacionales.

Sin embargo, la mayoría de los analistas caracterizaron el shock- crisis financiera como temporal y reversible, una gran alteración en forma de V del PIB, o sea, con una fuerte caída inicial y posteriormente con una recuperación rápida.  Después de todo, la crisis se había originado en las economías avanzadas (principalmente en EEUU), habituadas a manejar los ciclos económicos  y financieros, y no en los países emergentes y en desarrollo, donde predominan problemas estructurales y seculares.

Sin embargo, algunos expertos vieron signos de que tendría consecuencias más profundas y que las economías avanzadas se envolverían en una frustrante e inusual trayectoria de bajo crecimiento del PIB y alto de desempleo.  En mayo de 2009, El-Erain designó dicha situación económica como la “nueva normalidad”.

El nuevo concepto obtuvo una recepción más fría en los círculos académicos y de política económica, comprensible por la respuesta tradicional que considera el condicionamiento a analizar y actuar cíclicamente ante los shock/crisis financieras.  Así pocos estaban preparados para admitir que las economías avanzadas usaban un modelo de análisis equivocado y muchos menos que deberían dirigir la mirada hacia las economías emergentes y en desarrollo para tener mejores y más adecuadas perspectivas sobre los impedimentos y problemas estructurales al crecimiento, el sobreendeudamiento, el exceso de la desigualdad y la volatilidad financiera (con los peligros de contagio de los más vulnerables).

A fines del año 2015 la economía mundial se expandiría moderadamente por la recuperación de EEUU a pesar a la fuerte apreciación del dólar, la Eurozona (EZ) comenzaba a recupérense y extenderse, y la desaceleración de China se estaba deteniendo.  En cambio desde enero de 2016 la situación se ve alternada por las preocupaciones sobre la capacidad de las autoridades chinas para agenciar una economía cada vez más compleja y abierta al mundo, una importante disminución del precio del petróleo, y las incertidumbres y crecientes dudas sobre de la normalización de la política monetaria en EEUU y sobre la posible pérdida de dinamismo de su economía.

Los efectos de estos tres factores se manifestaron en un fuerte declive de las bolsas mundiales en enero y febrero de 2016, una aguda pérdida de reservas internacionales y las salidas de capitales de China, nuevas caídas en los precios de petróleo y de las materias primas, el aumento de las primas de riesgo y la depreciaciones de las monedas de los países emergentes y en desarrollo, particularmente de los países exportadores de petróleo y de materias primas.

La situación de China

No se puede descartar que el ajuste de la bolsa de China se debió a la corrección de una burbuja, la que debería tener efectos limitados en su economía y en la economía global debido al reducido papel de los activos accionarios respecto del tamaño de la economía, la tenencia de activos por los hogares, el financiamiento de las empresas, y especialmente debido a la desconexión de la bolsa china con las bolsas globales.  Pero también esta corrección puede aumentado por el fallido intento de las autoridades económicas de controlar y dirigir la bolsa con la introducción interruptores para reducir la liquidez y aumentar la presión correctiva sobre los mercados.  De hecho, las autoridades terminando descartan estas medidas.

Algo similar sucedió con la gestión cambiaria.  China tenía una política cambiaria de fijación al dólar.  Una mayor inflación que la de EEUU y la pronunciada apreciación del dólar en los mercados internacionales determinaron una importante apreciación real del yuan, afectando adversamente las exportaciones y a las empresas que compiten con las importaciones.  A la vez, el interés del gobierno de China en aumentar la independencia de su política monetaria y que su moneda entrara al club de las principales monedas de reservas mundiales, o sea a la canasta de monedas de los Derechos Especiales de Giro del FMI, determinó que las autoridades, primero, disminuyera la atadura de yuan al dólar, y, después, con un ajuste gradual de la paridad, lo fijando a una banda cambiaria en torno a la canasta de monedas.

El romper de la atadura al dólar y la operación de la banda con mayor libertad aumentaron la incertidumbre cambiaria e incrementaron la presión para la depreciación del yuan.  Todo esto, en un contexto donde el yuan se había apreciado en forma importante en los últimos años (desde 2009), que llevó a una fuerte expansión de la deuda en dólares de las empresas y disminuyó la rentabilidad de las empresas del sector transable.  Como resultado de la incertidumbre cambiaria, las empresas aceleraron el pago de su deuda en dólares y han acelerado la salida de capitales.